投资者热切期待着美国证券交易委员会（SEC）可能批准比特币交易所交易基金（ETF）。这种兴奋始于6月初，当时投资巨头贝莱德提交了该产品的申请，并在法院裁决要求美国证券交易委员会重新考虑拒绝Grayscale将其比特币信托（GBTC）转变为现货ETF的提议后获得了进一步的动力。

美国证券交易委员会反对ETF与比特币（BTC）在世界各地不受监管的场所交易有关，这对防止欺诈和价格操纵构成了挑战。

解决这一问题的一种尝试包括与一些加密货币交易所签订监控共享协议（SSA）。理论上，这将允许识别试图操纵市场的不良行为者。批评者质疑这些SSA的有效性，因为它们无法覆盖整个市场。ETF基于先例决定，允许基于基础商品期货市场相关性的现货商品ETF。

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美国证券交易委员会已经确定，期货应该在价格形成中引领现货市场，才能被视为“受监管的大型市场”。换句话说，在价格发现过程中，来自期货市场的信息优先于现货市场。然而，即使价格发现是由期货市场主导的，仍有一些情况下，现货市场的操纵可能会蔓延到ETF。魔鬼在于细节，更具体地说，在于净资产价值（NAV）计算的价格以及创造和赎回方法（现金或实物）。

考虑一种情况，在不受监管的现货市场中，操纵者成功地将基础商品价格压低了5%。

如果创造和赎回是实物的，那么就有一种直接的套利，就像ETF和不受监管的现货市场之间的沟通工具。在这个例子中，套利者可以通过简单地购买定价过低的现货商品并出售相应数量的ETF，然后使用购买的商品创建新的ETF单位并弥补ETF空头头寸来利用它。该交易的盈利能力将持续到现货商品价格与ETF等价金额大幅趋同。每个价格向趋同的方向移动的幅度取决于其流动性，但部分调整将来自ETF价格，这意味着现货市场的操纵至少在一定程度上会蔓延到ETF。

如果创造和赎回是现金的，资产净值是用不受监管的现货市场的商品价格计算的，那么可能会出现非常类似的套利。套利者购买定价过低的现货商品并出售ETF，使用现金创建ETF单位以弥补空头头寸，并出售商品，试图复制NAV计算中使用的定价方法（确定创建的价格）。除了更差的资本效率（由于创造的现金支出）和复制NAV价格时的小执行风险外，交易与实物创造基本相同，后果相似。

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是否有一种设置可以有效地保护ETF免受操纵？使用从期货曲线得出的现货价格来计算资产净值，再加上现金创造和赎回，成为最有前景的替代方案。如果套利者试图采用与前一种情况相同的方法，则无法保证以与NAV计算中使用的价格相似的价格出售商品，尤其是在现货市场存在操纵者的情况下。交易不再是套利。连接现货价格和ETF价格的管道受到阻碍。

另一方面，这种设置促进了ETF和期货之间的直接套利路径。每当ETF价格偏离期货曲线所暗示的现货价格时，套利者就可以在相反的位置进行交易，对期货进行完美的对冲，从而在ETF和期货市场之间建立强有力的联系。有理由相信，具有这种特征的ETF与期货合约或期货ETF一样，能够在不受监管的现货市场中抵御操纵。

学术界和从业者都已经发现了一些有力的证据，支持芝加哥商品交易所比特币期货在比特币价格发现中占主导地位的观点。毫无疑问，在美国建立比特币现货ETF对传统市场和加密货币行业来说将是一个良好的发展。正如美国牧师Chuck Swindoll曾经说过的那样，“好的东西和伟大的东西的区别在于对细节的关注。”通过远离魔鬼，比特币ETF有可能对投资者来说真正伟大。

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